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笛声英国脱欧不确定性公司决策层的看法

2020-09-16 05:49:48来源:励志吧0次阅读

英国脱欧不确定性:公司决策层的看法

内容提要

英国公投脱欧导致了巨大不确定性。文章为对公司决策层展开的调查,试图解答(i)英国脱欧在多大程度上给公司带来不确定性;(ii)哪些类型公司受影响最大;(iii)不确定性的性质;(iv)公投以来不确定性的变化。

1、文献回顾

2016年6月英国公投脱欧导致了巨大不确定性,包括英国与欧盟的最终关系及其对市场准入、移民劳工可得性和产品监管等的影响,和英国将如何过渡、如何看待不同时期的英欧关系等。

目前大量文献研究了不确定性对宏观经济的影响,其理论基础在于不确定性会增加等待的实物期权价值,进而推迟投资。

现有文献已开发出基于股市波动性与媒体报道的系列指标用于衡量不确定性,也已能肯定各种宏观经济不确定性指标与经济整体和公司层面的经济活力间的联系。

如Baker,Bloom和Davis(2016)基于媒体报道的不确定性指标显示,不确定性对投资的影响通常大于其对消费的影响。相较而言,不确定性对投资的影响会更快显现,冲击在一年以内到达峰值,但其对消费的影响会延续更久。

就不确定性对公司层面的影响而言,诸多研究表明不确定性对公司各项决策都有重大影响。

2、对英国脱欧不确定性的衡量

脱欧不确定性的独特性限制了已有方法的适用程度。脱欧公投以来,不同不确定性指标给出了相互矛盾的结果(图1)。基于媒体报道的政策不确定性指数上升至史无前例的水平,远超金融危机和欧元区危机期间的水平;但股市波动性则几乎没有增加。

且英国脱欧不确定性本质上是长时间影响,多触及没法被衡量、不能被计算或然率的风险(Knightian uncertainty),且不同于此前多数冲击,它是纯洁的不确定性,而非与经济衰退有关。同时,现有指标并未明确区分不同公司所受的影响。这凸显了理解英国脱欧相干不确定因素的挑战。

为此,在经济和社会研究理事会的支持下,英格兰银行联合斯坦福大学和英国诺丁汉大学专门设计并于2016年8月启动公司决策层(Decision Maker Panel,DMP)调查(本文主要为2018年8-10月调查的结果),覆盖各大型、中等和小型,雇员达约400万人的6,200家公司(相当于英国所有私营部门员工的约15%),该样本能很好代表英国商业整体。自启动以来,调查月均回复率为54%,2018年月均回复率为44%。

DMP调查包括了亚特兰大联储的商业不确定性调查中的常规问题,另外还补充以与英国脱欧有关的重点关注问题,如:(i)各公司认为英国脱欧作为不确定性的来源有多重要;(ii)各公司终究销售和本钱方面的不确定性;(iii)公司未来销售增长方面的不确定性;(iv)过渡期后,英国脱欧时点方面的不确定性。

相较其他调查,DMP调查有几个优点:它包括系列主观不确定性问题;能代表英国商业;样本量很大(故可按各地区、行业或公司规模辨别不同结果);它是定量调查;可及时取得结果,几天内就能搜集信息供政策制定者所用。

图1 不确定性测度指标

注:“政策不确定性指数”据政策不确定性相干的报纸文章构建;“宏观不确定性”取自 Redl(2017)并由作者据要求更新。

3、我们对与英国脱欧相干的不确定性有甚么了解?

(1)脱欧对英国公司产生了何种程度的不确定性?

每隔6个月,受访者都被问及英国脱欧作为不确定性来源的重要性,2018年8-10月的调查中,视其为前三大不确定性因素的DMP受访者占比48%(图2中最重要+前2或3),较早期调查(40%)有所增加。

多数受访者认为英国脱欧是重要不确定性,但受访者的看法也高度分散。

图2 脱欧作为不确定性来源的重要性

资料来源:DMP和作者计算

(二)哪类公司受影响最大?

图3为不同行业对脱欧不确定性看法的调查结果,最近这次调查显示,其在批发和零售及制造业的重要性最高,而在人类健康和社会工作等行业则最低。

图4显示各行业中,向欧盟出口占产出份额与不确定性间存在正相干关系,出口和移民劳工更多依赖欧盟的公司所受不确定性影响更大。但建筑业是个例外,缘由可能是英国脱欧对房地产市场的影响及对欧盟移民劳工可用性等的耽忧。

图5说明各行业欧盟工人占比与脱欧不确定性重要性间存在正相干关系,故移民劳工可用性是脱欧不确定性的重要来源。

公司范围和总部所在地区也会对英国脱欧不确定性的重要性判断产生一些差异,大公司国际性敞口更高,面临的不确定性更大;若排除具有最少250名员工的大公司,考察主要在单个地区运营的公司,则北爱尔兰的公司赋予脱欧不确定性的重要性最高。

图3 按行业划分的脱欧不确定性重要程度

注:来源为DMP和作者计算。

图4 向欧盟出口占产出份额与不确定性正相干

资料来源:DMP,英国国家统计局和作者计算

图5 对移民劳工的依赖程度与不确定性正相干

资料来源:DMP,英国国家统计局和作者计算

(3)英国脱欧不确定性的性质是什么?

对英国公司而言,脱欧不确定性的一个主要来源在于不知道在单一市场准入、劳工自由、海关和其他法规等方面,英国将遵循何种模式,及特定模式对公司销售的影响。为此,DMP调查对相干变量(如未来销售和本钱)做出进一步量化分析。

就英国脱欧对销售的终究影响,39%的受访者预计销售将降低,12%的受访者预计将上升;同时,大多数受访者预计出口会下落、劳动力本钱会增加。但调查出现多种可能性,表明受访者对结果高度不确定。

DMP调查要求受访者就脱欧对销售的不同影响给出平均概率,进而计算对销售预期影响的标准差。图6显示按对脱欧不确定性重要程度分组,DMP受访者对脱欧的出口、劳动力成本和对销售的终究影响及未来一年影响的看法。

图6 按对脱欧不确定性重要程度分组,脱欧的出口、劳动力成本和销售终究影响的标准差均值及未来一年的整体影响

资料来源:DMP有了更多设想。在技术方面和作者计算

将英国脱欧视为重要不确定性因素的公司对其销售、出口和劳动力本钱的终究影响持更大不确定性看法。但目前而言,不管受访者是不是将脱欧视为不确定性重要来源,其对未来一年销售增长的预期标准差几乎没有差异(图6最右曲线相对平坦),显示脱欧不确定性更重要的在于长时间影响。

DMP调查揭露的关于英国脱欧不确定性的最后一个方面是,脱欧能否顺利推动及过渡期安排。过去多次调查中,许多DMP受访者都认为英国极可能无序脱欧,且将脱欧视为更高不确定性的公司认为英国无序脱欧的可能性更大,表明英国可能无序脱欧的耽忧本身即是不确定性之一。2017年末/2018年初调查中,就过渡期后英国终究的脱欧时间,受访者也是众说纷纭。

(4)公投以来,与脱欧有关的不确定性有何变化?

脱欧公投后的两年里,公司面临的不确定性没有产生大变化(表1)。不确定性的最大变化发生在2018年秋,将脱欧视为前三大不确定因素的公司比例从约40%上升到近50%。这可能是由于其时英国脱欧日期已定(2019年3月29日),却还没有达成任何协议。

表1 脱欧不确定性指标

资料来源:DMP和作者计算

在某些关键时间点,其他迹象也反映出不确定性在变化,如,过渡期后在2021年前脱欧的均值几率在2017年12月后着落,其时谈判进入第二阶段谈判,且提出了过渡期安排。

总结下主要结果,投票后的两年里,40%的英国公司认为脱欧是其面临的三大不确定性来源之一,2018年秋季这1比例进一步上升至48%。可以说,英国脱欧是个重要而延续的不确定性冲击。

其次,对与欧盟的贸易和欧盟移民劳工更加依赖的行业,其面临的不确定性更高。

第三,英国脱欧不确定性(包括脱欧不确定性性质及过渡期等面)对商业主要是长时间影响;短时间影响看,公投后的头两年,不确定性没有任何大的变化,2018年秋季后不确定性有所增加。整体上,公司对英国脱欧及过渡安排对其销售、出口和本钱的长时间影响高度不确定。

End

光升汝良锡衮治国

作者:Nicholas Bloom,Philip Bunn,Scarlet Chen,Paul Mizen, Pawel Smietanka,Greg Thwaites和Garry Young

原文《英国脱欧不确定性:公司决策者的看法》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2019.3总第209期。

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